Crise de la dette en Europe : l’action des agences de notation en question| vie-publique.fr | Actualités | Dossiers

[ Publicité ]
Imprimer

Crise de la dette en Europe : l’action des agences de notation en question

le 29 11 2011 Archives.

Euro.

Euro. © Communauté européenne, 2000

Depuis la crise des "subprimes" les agences de notation sont la cible de nombreuses critiques. La crise de la dette grecque et la fragilisation des autres économies (Espagne, Portugal, etc.) de la zone euro ravivent le débat sur l’action et l’influence des agences.

Qui sont ces agences et comment expliquer leur influence ?

Les agences de notation sont des entreprises privées dont l’activité consiste à évaluer la solvabilité (capacité à honorer un paiement) d’un émetteur (entreprises, établissements de crédits, compagnies d’assurance, collectivités territoriales, États souverains, etc.) de titres de dette (obligations, prêts bancaires, etc.). Le résultat de cette évaluation est exprimé sous la forme d’une note, dont l’échelle va de "AAA" (note maximale) à "D" (défaut de paiement). Rendue publique, la note est utilisée par les investisseurs opérant sur les marchés financiers pour prendre leurs décisions d’investissement. En effet, la très grande majorité des investisseurs, à l’exception des grandes banques et des grands fonds d’investissement, ne sont pas en capacité de mener leurs propres analyses, qu’il s’agisse d’évaluer la solvabilité d’un emprunteur privé ou public.

Les agences de notation sont rémunérées par les emprunteurs (à l’exception des Etats) qui, en se soumettant à l’évaluation des agences, souhaitent faciliter le placement de leurs titres de dette en bénéficiant du taux d’intérêt le plus faible possible (meilleure est la note obtenue, plus le placement de la dette est aisé et moins il est coûteux pour l’emprunteur).

Les agences de notation ont acquis une forme de légitimité au travers de leur reconnaissance officielle par les institutions publiques. La réglementation financière internationale entrée en vigueur en 2004 (les accords de "Bâle II") fait ainsi explicitement référence aux notes des agences de notation. Les exigences qu’elle impose aux banques en fonds propres sont notamment fonction de la note attribuée à chaque actif détenu par la banque.

Le cas particulier des dettes des Etats de la zone euro

Les États se distinguent des autres émetteurs de titres de dette par le volume engagé et la fréquence de leurs appels aux marchés (plusieurs fois par mois pour certains). De plus, ils sont considérés comme les débiteurs les plus sûrs (capacité à lever l’impôt en cas de difficulté financière). C’est à ce titre qu’ils bénéficient traditionnellement des taux d’intérêt les plus bas. Réciproquement, l’évaluation de la solvabilité des dettes souveraines (une dette est dite "souveraine" lorsqu’elle est émise ou garantie par un Etat ou une banque centrale) inclut la capacité, mais aussi la volonté des États à respecter leurs engagements financiers.

De fait, la méthode de notation appliquée aux États diffère de celle utilisée pour les émetteurs privés (modèle économétrique). La note attribuée aux dettes souveraines est en fait le reflet de l’opinion des différents analystes des agences de notation, plus que le résultat d’une évaluation quantitative. Entrent notamment en ligne de compte des critères tels que le PIB par habitant, le rapport dette publique/recettes budgétaires, le taux d’inflation, la stabilité politique et l’histoire des défauts de paiement du pays en question.

A la date du 29 novembre 2011, les dettes souveraines de 6 pays appartenant à la zone euro (Allemagne, Autriche, Finlande, France, Luxembourg et Pays-Bas) bénéficient de la note la plus élevée ("AAA"). La dette de la Grèce est la seule à être qualifiée d’un risque de défaut élevé (note "CCC"), les dettes des 10 autres pays sont qualifiées de dettes de qualité haute à moyenne (de "AA+" à "BBB-").

Au sein de la zone euro, les établissements financiers détiennent des titres de dette émis par l’ensemble des pays membres. Aussi, la dégradation de la note d’un pays affecte automatiquement la solvabilité de tous les établissements financiers de la zone et, par ricochet, de l’ensemble des États, même les mieux notés.

Le 18 octobre 2011, l’agence Moody’s a indiqué placer sous surveillance les finances publiques de la France. L’agence envisage ainsi l’éventualité de dégrader la note française à l’issue d’un délai de trois mois. Ce faisant, elle remet également en cause la crédibilité de la France dans sa contribution au Fonds européen de stabilité financière (FESF), le dispositif créé en 2010 et consolidé en 2011 en vue d’enrayer la crise de la dette en Europe.

Les critiques dont font l’objet les agences de notation

Les reproches les plus souvent formulés concernent la fiabilité des notations et l’influence des trois grandes agences. En toile de fond, les questions soulevées sont celle de l’objectivité des notations mais aussi celle de la légitimité politique des agences, en tant qu’acteurs privés dont les avis guident les marchés financiers et contraignent, en fin de compte, les décisions des dirigeants politiques et donc des peuples.

  • Le mode de rémunération des agences (système de l’émetteur-payeur) les expose à des conflits d’intérêt
    Rémunérées par les émetteurs de titres de dette (à l’exception des Etats) qu’elles évaluent, les agences peuvent être tentées de mettre au second plan la rigueur de leur jugement pour ne pas perdre un client. Par ailleurs, les agences jouent souvent le rôle de conseil aux emprunteurs pour les aider à concevoir les produits financiers (comme dans le cas des produits structurés à l’origine de la crise des subprimes) qu’ils vont offrir aux investisseurs. Les agences se font ainsi juge et partie (voir Centre d’analyse stratégique, Cahiers de l’évaluation n°5, 2011, p.46)
  • Les agences ne sont pas infaillibles. La correction de leurs erreurs entraîne la surréaction des marchés
    Les agences n’ont pas su anticiper la crise de la dette en Europe. De manière globale, elles ont cru que le simple fait d’appartenir à l’eurogroupe renforçait la solvabilité d’un Etat. Aussi, elles n’ont pas suffisamment différencié les pays au sein de la zone euro. La crise venue, les agences ont tenté de rattraper leur erreur, mais elles dégradent trop tard et sont obligées de le faire massivement : ces abaissements amplifient les craintes des investisseurs, ce qui exacerbe les difficultés de financement des pays débiteurs. (voir Centre d’analyse stratégique, Cahiers de l’évaluation n°5, 2011, p.81)
  • Le marché de la notation est dominé par trois grandes agences
    L’essentiel (90%) du marché de la notation est dominé par trois grandes agences de notation (Fitch, Moody’s et Standard & Poor’s). Deux d’entre elles, Moody’s et Standard & Poor’s, détenaient 80% de ce marché en 2008. (voir Centre d’analyse stratégique, Cahiers de l’évaluation n°5, 2011, p.46)
  • Ces agences ne sont pas juridiquement responsables de leurs erreurs
    Bien que la diffusion de notations erronées soit susceptible de produire de graves conséquences, les trois grandes agences de notation ne peuvent pas jusqu’à présent être poursuivies en justice. Entreprises régies par le droit américain, elles sont en effet protégées par le premier amendement de la Constitution : les agences produisent des opinions et non des avis qui engagent leur responsabilité. (voir Centre d’analyse stratégique, Cahiers de l’évaluation n°5, 2011, p.73)

Les réponses de l’Europe

L’Europe a adopté deux règlements (règlement CE 1060/2009 du 16 septembre 2009 et règlement UE 513/2011 du 11 mai 2011) destinés à encadrer l’activité des agences de notation. Jusqu’alors, les agences n’étaient soumises au droit communautaire que dans des domaines limités. Ainsi, depuis le 7 décembre 2009, les agences de notation souhaitant exercer au sein de l’Union européenne sont soumises à une procédure d’enregistrement.

Ce faisant, elles s’engagent à respecter les règles posées par le règlement 513/2011 du 11 mai 2011. Ce texte fixe les conditions d’émission des notations (rendre publiques les méthodes de notation), ainsi que les règles relatives à l’organisation (les analystes ne doivent pas participer aux négociations avec les clients, leur rémunération ne doit pas être fonction du chiffre d’affaires) et à la gestion (avoir les ressources nécessaires pour assurer la continuité de l’activité) des agences "afin de favoriser leur indépendance et la prévention des conflits d’intérêts". Selon l’Autorité des marchés financiers (rapport 2010 sur les agences de notation), à la date du 7 septembre 2010, 45 entités avaient déposé une demande d’enregistrement et 5 agences avaient été enregistrées.

L’activité de ces agences est placée sous la surveillance de l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF), institution indépendante inaugurée à Paris le 11 juillet 2011. L’AEMF est notamment dotée du pouvoir de contrôler (demande d’information, inspections sur place, etc.) et de sanctionner (amende, retrait de l’enregistrement, etc.) les agences en cas de manquement aux règles définies par la réglementation européenne.

D’autres pistes ?

Plusieurs pistes de réforme sont évoquées en Europe pour mieux encadrer l’action des agences. Quatre d’entre elles sont particulièrement débattues.

  • Créer une agence publique de notation
    En 2010, le chef de file des ministres des finances de la zone euro, Jean-Claude Juncker, avait suggéré de créer une agence de notation européenne, placée sous l’autorité de la Banque centrale européenne. Cette création devrait permettre d’accroître la concurrence sur le marché de la notation. Cette idée, soutenue par les chefs d’État français et allemand, a toutefois été rejetée par la Commission européenne en septembre 2011.
  • Interdire la notation des pays sous assistance
    Réagissant à la dégradation le 5 juillet 2011 par Moody’s de la note du Portugal, pourtant bénéficiaire d’un plan d’aide européen deux mois plus tôt, le commissaire au marché intérieur, Michel Barnier, a suggéré de suspendre la notation d’un pays bénéficiant d’une d’aide financière internationale. Cette proposition avait reçu l’appui d’une majorité d’États membres et d’eurodéputés, mais la Commission européenne l’a rejeté le 15 novembre 2011, par crainte qu’une telle législation soit contre-productive et augmente les tensions sur les marchés européens.
  • Recourir à des euro-obligations ("eurobonds")
    Cette hypothèse, évoquée en 2010 par le chef de file des ministres des finances de la zone euro, Jean-Claude Juncker, est destinée à éviter la spéculation sur les dettes des Etats les plus en difficulté. Les États membres de la zone euro n’émettraient plus leurs propres obligations pour financer leur déficit, mais feraient appel aux marchés financiers au moyen de titres de dette communs : les "euro-obligations". Bénéficiaires de la garantie de l’ensemble des pays de l’eurogroupe, les euro-obligations feraient l’objet d’une notation commune et donneraient lieu au versement d’un taux d’intérêt commun qui serait, pour la plupart des pays de la zone euro, plus faible qu’actuellement. Toutefois, la réalisation de cette hypothèse suppose, d’une part, que certains États acceptent de payer un taux d’intérêt plus élevé qu’actuellement et, d’autre part, que les politiques budgétaires nationales soient soumises au droit de regard de l’ensemble des membres de la zone euro.
  • Traduire en justice les agences de notation contrevenantes
    A l’appui de la réglementation régissant désormais l’activité des agences en Europe, la Commission a adoptée le 15 novembre une proposition de règlement visant à traduire en justice les agences qui y contreviendraient. Les investisseurs, ayant eu à subir un préjudice dans ce cadre, pourraient intenter une action en responsabilité civile auprès des tribunaux nationaux. La charge de la preuve incomberait à l’agence de notation. Cette proposition doit désormais être transmise au Parlement européen et au Conseil pour négociation et adoption.

Discours

Les prises de position

Président de la République Premier ministre Gouvernement Partis politiques Partenaires sociaux

Rechercher