Texte intégral
L’année 1998 sera importante pour la place financière de Paris qui, à la veille de l’euro, devra jouer tout son rôle au service de l’investissement, de la croissance et de l’emploi. Ses atouts sont incontestables et je sais que vous saurez vous mobiliser pour les mettre en valeur auprès de nos entreprises : gamme complète de produits qu’il s’agisse des taux ou des actions ; ouverture internationale ; des outils de place aux meilleurs standards mondiaux (systèmes de paiement, de règlement contre livraison de titres ou de négociation électronique) ; dynamisme du marché des actions (le volume des transactions a progressé de 67 % en 1997 : c’est la plus forte croissance des grands marchés européens). Paris jouera son rôle et tiendra toute sa place dans la concurrence entre les centres financiers européens, qui sera vive mais ouverte.
J’ai déjà eu l’occasion d’indiquer le mois dernier à la COB pourquoi il me paraissait important d’inscrire au rang de nos priorités la volonté de faire de la place de Paris une place européenne, en liaison avec les autres places de la zone euro et de renforcer la capacité d’investissement des entreprises françaises. Les textes nécessaires sont en cours de préparation et je souhaite qu’ils soient rapidement soumis au Parlement.
Mais en ce début d’année, je dois aussi évoquer un facteur d’inquiétude qui occupe les esprits de beaucoup d’entre vous : je veux parler bien sûr de la crise asiatique. Je souhaiterais vous faire part de mon analyse de cette crise et de ses incidences sur l’économie française, vous donner mon point de vue sur les solutions qui doivent y être apportées, et enfin vous livrer quelques réflexions sur les leçons qui peuvent en être tirées à ce stade.
I - Une crise importante qui aura une incidence notable sur l’économie mondiale.
A - La situation asiatique n’est pas stabilisée.
L’ampleur et la durée de la crise monétaire et financière asiatique ont sans doute été sous-estimées. Depuis plusieurs mois maintenant, nous nous éveillons chaque matin avec les nouvelles d’Asie : défaillances bancaires, baisse de telle ou telle monnaie, évolution erratique des marchés boursiers. Je vois quatre raisons à cet approfondissement de la crise.
- Grisés par une croissance qui paraissait devoir durer toujours, banques et entreprises des pays émergents d’Asie ont effectué des investissements spéculatifs, ou des investissements dont la rentabilité était gagée sur la poursuite d’une expansion rapide. Ils les ont financés par endettement sans que les prêteurs aient toujours une connaissance exacte de la situation financière des emprunteurs, ou sans qu’ils s’en soucient parce que ceux-ci bénéficiaient d’une garantie implicite de la part d’autres groupes ou d’autorités publiques. A posteriori, la situation micro-économique apparaît ainsi beaucoup plus dégradée qu’on ne le pensait initialement, comme l’illustre le cas de la Corée, où l’ampleur de l’endettement des conglomérats et des banques est restée trop longtemps cachée.
- Les régimes de changes quasi fixes et l’attrait des économies émergentes aux yeux des investisseurs internationaux ont encouragé un endettement en devises des agents privés, dont le poids augmente mécaniquement lorsque la monnaie se dévalue. On ne peut de ce point de vue que regretter les insuffisances de la coopération monétaire régionale. Au contraire, la région semble engagée dans un cercle vicieux où la dépréciation des uns appelle celle des autres, et aggrave la situation financière de chacun. C’est la démonstration par l’absurde de la validité de notre choix pour l’euro. Aujourd’hui, l’instabilité est en Asie et la stabilité est en Europe.
- Le ralentissement de l’économie japonaise, qui est antérieur à la crise asiatique, a été aggravé par celle-ci, et empêche cette économie de jouer, avec d’autres, le rôle « stabilisant » qui devrait être le sien en tant que puissance économique régionale de premier plan.
- Le risque est réel de voir se développer une forte défiance dans l’esprit des investisseurs vis-à-vis des économies émergentes d’Asie. Il faudra vraisemblablement de nombreux mois avant que les capitaux retrouvent le chemin de la zone. Or le retour des financements externes est nécessaire pour accompagner le redémarrage de ces pays, qui disposent toujours d’un fort potentiel de croissance.
Face à cette crise, les institutions internationales et les pays du G7 se sont mobilisés rapidement et ont mis sur pied des programmes de soutien financier de grande ampleur qui ont jusqu’ici permis d’éviter des défauts de paiement. Il reste que la situation n’est pas encore stabilisée. Les réformes demandées par le FMI seront profondes et douloureuses, et elles auront des conséquences politiques et sociales qu’il faudra suivre attentivement. Les risques d’extension géographique de la crise subsistent. Il faut donc rester extrêmement attentif et mobilisé.
B - Un choc de grande ampleur sur l’économie mondiale.
La crise asiatique représente pour l’économie mondiale un choc d’une nature nouvelle. Nous avons connu les chocs pétroliers, la crise de la dette de 1982, la crise mexicaine, mais c’est la première fois que se produit un ajustement aussi brusque et aussi profond de la demande et du prix d’un ensemble de pays qui contribuaient significativement à la croissance mondiale. Nous devons donc être modestes dans nos tentatives d’évaluation. À ce stade cependant, quelques observations peuvent être faites.
L’impact de la crise sur les marchés financiers des pays développés est demeuré jusqu’à présent limité. L’effet de contagion de la chute des bourses asiatiques a été circonscrit et le report des capitaux vers les obligations publiques a au contraire permis aux taux d’intérêt d’atteindre des niveaux historiquement bas, bienvenus pour nos économies. Le scénario redouté par certains d’une cession massive de titres américains ne s’est pas produit. Le dollar s’est aussi renforcé, contrairement à certaines craintes.
Les prévisions de croissance en 1998 dans les pays touchés par la crise restent bien entendu soumises à aléa. Mais on peut d’ores et déjà prévoir un ralentissement très marqué et, même si, comme il est probable, leurs monnaies reviennent vers des niveaux plus raisonnables, de forts ajustements des taux de change réels. Le poids de l’Asie en développement demeure limité dans nos échanges mais cette zone a contribué à plus de 20 % de la croissance de nos exportations depuis 1990, sans compter l’effet d’entraînement sur la croissance européenne. Dans un contexte de surinvestissement manifeste, nos exportations en biens d’équipement vers la région devraient baisser. Si on ajoute à cela la vive concurrence sur les marchés émergents, c’est un moteur important de notre croissance qui est d’ores et déjà affecté.
La contraction des déficits de paiements courants des pays en crise va impliquer un ajustement international important : pour rétablir leurs comptes, ces pays exporteront plus et importeront moins. Il faudra donc que d’autres, parmi les pays développés notamment, réduisent leurs excédents ou accroissent leurs déficits. C’est une question qui concerne l’Europe et les États-Unis, et nous devrons veiller à ce que ceci se produise sans mouvements excessifs des taux de change entre les grandes monnaies.
Selon les calculs de l’INSEE et de la direction de la prévision, sous réserve d’une absence d’approfondissement et d’extension des crises asiatiques, le ralentissement de l’activité en Asie émergente et chez les partenaires commerciaux de la France, et la perte de compétitivité des produits français avec la dépréciation des monnaies asiatiques pourraient induire, toutes choses égales par ailleurs, un impact allant jusqu’à un demi-point sur la croissance française. Le ralentissement de la demande mondiale adressée à la France expliquerait les deux tiers de ce ralentissement, les pertes de compétitivité le tiers restant.
C - Il n’y a pas aujourd’hui lieu de réviser l’hypothèse de croissance associée à la loi de finances.
On voit fleurir des prévisions de croissance plus pessimistes pour 1998, voire des commentaires selon lesquels la reprise serait aujourd’hui derrière nous. Les conjoncturistes font leur métier. Ces analyses m’inspirent les observations suivantes :
Que nous disent les dernières informations conjoncturelles ? Aucun retournement des anticipations des chefs d’entreprise et des ménages n’est encore décelable. Au contraire, en décembre, alors que la crise asiatique était déjà largement perçue, les industriels français faisaient toujours état de perspectives d’activité favorables et de carnets de commandes étrangers historiquement très élevés. Ceci ne signifie pas que la crise n’aura pas d’impact sur notre économie, mais que la reprise en Europe est profonde et solide, plus solide qu’on ne pouvait le penser il y a encore quelques mois.
La composition de la croissance, qui repose de plus en plus sur la demande intérieure, constitue une protection contre les chocs en provenance de l’étranger. Au 3e trimestre 1997, la croissance provenait entièrement de la demande intérieure et notamment de l’investissement. Au 2e semestre, notre croissance a été sur une pente de 3,5 %.
Il est trop tôt pour conclure si le solde des bonnes et des mauvaises nouvelles est à ce stade équilibré ou non. Les « bonnes surprises » engrangées sur la croissance européenne aux deuxième et troisième trimestres 1997 relèvent mécaniquement la croissance en 1997 et en 1998 par rapport aux prévisions de l’été dernier. Dans ces conditions, il n’y a pas de raison aujourd’hui de réviser la prévision de croissance de 3 % de la loi de Finances.
Un mot sur le thème de la déflation. Le débat a repris aux États-Unis, et aussi en France. Il me paraît infondé de parler de déflation. Ce n’est certainement pas ainsi que je décrirais aujourd’hui la situation de l’Europe. Certes, la baisse du prix de nos importations et le ralentissement de la demande étrangère vont avoir un effet désinflationniste. Mais ceci créera des marges de manœuvre supplémentaires pour une croissance compatible avec la stabilité des prix, et les banques centrales, dont on sait qu’elles sont attentives à ces indicateurs, en tiendront certainement compte. D’ores et déjà, les anticipations que formaient les marchés sur les hausses des taux courts en Europe ont été revues à la baisse, ce qui indique que les opérateurs considèrent que face à ce type de choc, les politiques monétaires ne vont pas rester inertes.
Ceci ne veut pas dire que certains secteurs très exposés à la concurrence de l’Asie ne vont pas connaître des baisses de prix. Mais il ne faut pas généraliser à partir de situations particulières.
Je pense aussi au secteur bancaire, fortement engagé sur les pays d’Asie. Je n’ai pas d’inquiétude quant à la capacité des banques à amortir ce choc. J’ajoute que les banques françaises ont fait la preuve de leur capacité d’adaptation en participant activement au rééchelonnement des dettes coréennes, condition nécessaire de sortie de la crise.
Au total, la crise ne remet donc pas en cause la reprise en France et en Europe, même si elle peut en affecter la composition ou le rythme. Elle aura néanmoins des conséquences importantes pour certains secteurs de l’économie française.
II - La France est vigilante et veut jouer un rôle actif dans le règlement de la crise.
A - Le FMI est le cadre naturel de la coopération financière.
La crise asiatique a conduit à une forte mobilisation de la communauté financière internationale, autour du Fonds monétaire international. Instruit par l’expérience de la crise mexicaine et par les leçons qui en avaient été tirées, notamment au sommet d’Halifax, celui-ci s’est mobilisé rapidement et efficacement.
Les Philippines, la Thaïlande, l’Indonésie et la Corée bénéficient de plans de soutien avec un accès exceptionnel aux ressources du FMI et, pour la Thaïlande, l’Indonésie et la Corée, des contributions bilatérales additionnelles pouvant être mobilisées en cas de nécessité. Le plan en faveur de la Corée comporte ainsi un prêt FMI de 21 Mds USD, des aides de 14 Mds USD des autres institutions multilatérales et une seconde ligne de défense de plus de 22 Mds USD.
Le FMI a été soumis à de fortes critiques depuis le début de la crise, portant notamment sur la composition des plans d’ajustement demandés aux pays en échange de l’assistance financière. Ces critiques sont à la mesure de son rôle. Dans une situation à bien des égards nouveaux, il est naturel qu’une discussion ait lieu. Mais, dans une situation d’urgence, avec le risque de banqueroutes aux conséquences dramatiques pour l’économie mondiale, une action concertée était indispensable et le FMI en est l’instrument naturel. On peut certes débattre du dosage budgétaire et monétaire approprié pour tel ou tel pays. Mais il faut garder à l’esprit que les programmes du FMI ont mis l’accent sur des réformes structurelles adaptées : restructuration des systèmes financiers, mise en place de systèmes prudentiels efficaces, de mesures de transparence, et rééquilibrage de l’ouverture de ces pays aux capitaux étrangers. Toutes ces mesures ne peuvent avoir d’effets immédiats, ce qui rend d’autant plus cruciale la démonstration par les gouvernements de la région de leur engagement à mener ces réformes. C’est à cette aune principalement qu’il convient aujourd’hui de juger les programmes du FMI.
B - L’Europe et la France ont pris une part décisive dans le traitement de la crise.
Nous sommes très attentifs à ce que ce type de crise, qui porte des conséquences pour l’économie globale, soit géré collectivement par la communauté financière internationale. Le FMI est le lieu naturel de ces discussions et l’Europe y fait activement entendre sa voix : rappelons que les pays de l’Union européenne contribuent à hauteur de 30 % au capital du FMI contre 18 % pour les États-Unis et 6 % pour le Japon. L’Europe contribue également pour une part prépondérante aux accords généraux d’emprunt ainsi qu’aux nouveaux accords d’emprunt, dont je viens de proposer l’adoption au Parlement et dont la mise en œuvre dépend désormais du Congrès américain.
En plus de son rôle au travers du FMI, l’Europe participe au volet complémentaire du plan de soutien à la Corée, les quatre membres européens du G7 contribuant à hauteur de 5 Mds USD, soit autant que les États-Unis. La coordination au sein du G7 et avec le FMI est très étroite. Elle est même quotidienne depuis plusieurs semaines.
La stabilité et la croissance en Asie sont des enjeux importants pour l’Europe parce qu’elles conditionnent la croissance mondiale et parce que l’Europe est le premier créancier public et privé dans la zone. Le traitement de cette crise a montré que les pays européens savent parler d’une voix unie et prendre toute leur place dans le système monétaire et financier international. Solidaires et déterminés, ils sont aux côtés de l’Asie : ils l’étaient hier pour dialoguer et commercer, ils le sont aujourd’hui pour aider les pays en crise à retrouver le chemin de la croissance. De même sommes-nous extrêmement attentifs à la situation des pays qui, sur d’autres continents, pourraient être affectés par la crise asiatique.
Les États-Unis envisagent une réunion ministérielle. Je souhaite en tout cas que nous parlions de l’Asie dès le G7 de Londres le 21 février et le dialogue se poursuit avec mes collègues européens, notamment lors de nos rencontres mensuelles.
Je voudrais enfin dire un mot des difficultés japonaises. Celles-ci sont évidemment d’une autre nature que celles des pays émergents d’Asie. Mais la crise que connaissent ses voisins et partenaires intervient à un mauvais moment pour une économie japonaise dont la reprise marquait le pas depuis le printemps et dont la restructuration financière n’était pas achevée. Le gouvernement japonais a annoncé des mesures de redressement macro-économique et pris la pleine mesure de la situation des banques, ainsi que de l’insuffisance des mesures initialement envisagées pour y faire face. Je me félicite de ces évolutions, qui ne peuvent que contribuer à l’assainissement de la situation.
III - Pour l’avenir, la nécessité d’un système monétaire et financier international plus efficace et plus solidaire.
La crise révèle au grand jour les déséquilibres profonds que cachait le « miracle asiatique ». Mais, en même temps, chacun voit bien que l’ampleur de la chute des monnaies et des prix des actifs ne peut s’expliquer par ces seules causes fondamentales. D’autres économies ont connu des phases de suraccumulation, d’endettement excessif ou de mauvaise allocation des capitaux. La qualité d’un système monétaire et financier se juge précisément à sa capacité à éviter que les déséquilibres micro-économiques ou financiers ne s’accumulent pour dégénérer en crise globale.
Il faut donc trouver les voies d’un système monétaire et financier international plus efficace et plus solidaire.
Il est évidemment trop tôt pour tirer les enseignements de la crise et proposer des mesures de réforme du régime monétaire et financier international : l’heure est d’abord à l’action, et la réflexion doit mûrir. Mais je suis certain qu’il sera de la responsabilité du G7 de faire dans les mois à venir un bilan complet de la crise et de son traitement, et de dessiner les voies d’une amélioration substantielle du fonctionnement monétaire et financier international qui ne se borne pas à quelques mesures cosmétiques. Ne nous y trompons pas : il y va du devenir de l’intégration internationale dans tous ses aspects : financiers, bien sûr, mais aussi commerciaux.
Le diagnostic essentiel qui doit guider notre réflexion est le suivant : à la liberté des mouvements de capitaux qui s’étend dans le monde, doit correspondre une régulation internationale adéquate. Il y a un peu plus de 50 ans, des règles et des institutions internationales ont été créées pour permettre une libéralisation ordonnée des paiements courants afin de favoriser le commerce international sur des bases saines. Les règles ont bien sûr évolué en passant des changes fixes au système que nous connaissons aujourd’hui, mais la volonté politique doit rester intacte et les outils juridiques et financiers sont disponibles. Il s’agit maintenant de développer un cadre similaire pour les mouvements de capitaux internationaux, dont la liberté peut jouer un rôle essentiel pour le développement des pays, à condition qu’ils contribuent à la qualité de l’équilibre épargne-investissement mondial plutôt que d’être facteur de déstabilisation. Il s’agit aussi de tirer les leçons des crises de change en chaîne, pour examiner comment la coopération internationale pourra à l’avenir prévenir pareil enchaînement de dépréciations. Un mandat ambitieux devra notamment être confié au FMI dans ce domaine.
Mais si l’objectif est similaire à celui qu’il fut il y a 50 ans, la façon de le remplir est beaucoup plus complexe, car les mouvements de capitaux ne mettent pas en jeu seulement la politique macro-économique, mais aussi les structures micro-économiques, juridiques, et parfois politiques des pays. Ils mettent en jeu des relations financières entre acteurs privés. Ceux-ci devront donc être associés d’une manière ou d’une autre dans la gestion de ce système.
Voilà le chantier qui s’ouvre à nous désormais. Nous devrons nous montrer ambitieux et imaginatifs : la France y poussera, non seulement au sein du G7 et des instances internationales concernées, mais aussi en Europe. Cette crise montre que face à des défis de cette ampleur l’Europe doit être unie, déterminée et ambitieuse pour dégager des solutions satisfaisantes. Cette volonté est au cœur des propositions faites par la France pour donner toute sa signification au conseil de l’euro. Elle s’est traduite dans les faits dans la coordination instituée, au fil des semaines, dans le suivi de la crise asiatique. Elle se traduira demain, j’en suis sûr, par une coopération renforcée dans l’analyse et la recherche de réponses. C’est de cette manière, aussi, que l’Europe sera aux côtés de l’Asie.